兩度遞交、歷時800多天的什么值得買，終于在6月13日苦盡甘來，迎來創業板成功過會的消息。

作為成立于2010年的一家電商導購網站，能在當年慘烈的千團大戰中活下來，9年之后還能成功IPO登陸資本市場成為“中國導購電商第一股”，相信很多人都很驚訝吧。

什么值得買，是一家集導購、媒體、工具、社區屬性于一體的網購消費決策平臺，通過圖文視頻內容向用戶介紹高性價比、好口碑的商品和服務。網站早期以優惠信息為主，后逐漸加入海淘、原創（原曬物、經驗）、資訊、眾測百科、等多個頻道，其內容大部分來自網友推薦，每天通過網站本身、RSS、各手機客戶端及各瀏覽器插件推送商品特價信息，幫助廣大網友買到更有性價比網購產品。同時，什么值得買也作為電商和品牌商獲取用戶、擴大品牌影響力的渠道。

此外，作為導購業務的延伸，什么值得買自 2016 年下半年起通過下屬子公司提供海淘代購平臺服務和互聯網效果營銷平臺服務。同時，其還推出了貝窩網提供海淘代購平臺服務，以及星羅廣告聯盟 LinkStars提供互聯網效果營銷平臺服務。

從什么值得買的發展變化來看，這家公司可以說求生欲很強了，在不同發展階段，不斷給自己加入媒體、社區、營銷平臺乃至于海淘這樣的新興業務板塊，這恐怕也是其能夠歷時9年存活下來的一個重要原因——無法專注，就足夠變通，什么有可能賺錢就嘗試做什么，這也是一種生存之道啊。

否則的話，一家做導購的網站現在還能活著，實在是有點難以想象的事情。畢竟這都什么年代啦，移動互聯網都迭代了幾回了，電商的業態更是發展到了社區拼購、會員經營等等多元化發展的階段。

不過，從其招股書來看，其營收和盈利狀況卻好得很。

2015-2017年，什么值得買實現營收連續翻番增長，從凈利水平來看也是穩步顯著提高，十分亮眼。據招股書顯示，什么值得買2015年、2016年、2017年營收分別為9729萬元、2.011億元、3.67億元。

毛利率及凈利率是判斷公司產品競爭力與盈利能力的直接指標，這些指標什么值得買居然也不差。

2015年度、2016年度及 2017年度，公司綜合毛利率分別為 86.83%、83.10%及 84.01%；同期，公司凈利率分別為 19.88%、17.48%及 23.50%，扣除非經常性損益后凈利率分別為 20.41%、15.94%及 21.25%。報告期內，公司的毛利率和凈利率水平整體較高，反映公司盈利能力較強、產品競爭力突出。

不過，需要注意的是，什么值得買的主營業務收入來自于信息推廣服務、海淘代購平臺服務、互聯網效果營銷平臺服務三部分，自2016年新加效果營銷平臺兩大板塊以來，信息推廣服務在公司營收中的占比仍為大頭，2017年占比仍然高達86%以上，互聯網營銷平臺有穩步發展趨勢。

這樣的經營狀況，大概只能說明一個問題——近幾年移動互聯網紅利確實在消失，大部分玩家的營銷獲客成本高企，又囧于營銷渠道有限、難以突破瓶頸，給了類似什么值得買這樣的流量平臺夾縫中生存的空間和可能。

沒辦法，都難哪。

而對于什么值得買來說，雖然已經成功IPO過會，更難的還在后面，其隱藏的四大風險，很可能很快成為什么值得買的天花板。

風險一：電商內容化，行業競爭加劇

隨著電商知名度的提高，自有導購內容的豐富，電商與返利網站的利益劃分越來越向電商偏移，很多電商、品牌商都在加強內容營銷，并開始自建基于內容的導購平臺。只要做好內容，那么就不必再去管營銷推廣和引流的事，這也是阿里、京東、小紅書等電商們全面內容化的原因所在。

至于“什么值得買”這樣自己獨得返利，不給消費者分成的商業模式，如果不能適應市場競爭狀況的變化，不能應對電商大平臺、微信生態圈自建導購引流平臺，則可能無法保持目前的行業地位與市場份額。

電子商務研究中心網絡零售部助理分析師方格指出，商業模式在短期就存在很大不確定性的企業一旦上市成為公眾公司，很可能給中小投資者帶來難以預測的巨大風險，需要謹慎研究。

風險二：主營收入過度依賴阿里、藍標、京東、亞馬遜等大客戶

據電子商務研究中心統計發現，在2017年度，僅前四大客戶銷售收入就占了值得買科技58.31%的營收。

據值得買科技招股說明書公布數據顯示，2017年度來自阿里巴巴集團（包括阿里媽媽、天貓、魅力惠、阿里健康）為公司貢獻了9474.13萬元收入，占比25.81%；藍標集團貢獻了6205.96萬元收入，占比16.92%；京東集團貢獻了3683.16萬元收入，占比10.04%；亞馬遜集團貢獻了2033.09萬元收入，占比5.54%。

2015年、2016年、2017年，什么值得買從阿里巴巴集團、京東集團、亞馬遜集團三家一共實現的電商導購傭金收入及互聯網效果營銷平臺服務收入，分別為4522萬元、7723萬元、1.12億元。這三大客戶占當期電商導購傭金收入及互聯網效果營銷平臺服務收入的比重分別為74.09%、77.38%、81.56%。

對此，方格認為，雖然阿里巴巴、京東及亞馬遜在全球電商行業屬于領軍企業，且發行人與該等電商平臺的業務合作關系穩定，但發行人什么值得買仍存在對單一客戶依賴的風險，僅僅前四大客戶銷售收入就占了公司近六成應收。未來，如因發行人導流能力下降或其他原因，產生停止部分或全部平臺的合作、或下游電商平臺的政策出現變化、或該等平臺的占有率出現大幅下滑等事件，均可能對公司的業務經營和盈利能力產生重大不利影響。

風險三：人力成本上升

報告期內由于什么值得買公司規模不斷擴大，人員規模快速上升，同時受到地區平均工資調整、市場競爭環境變化等因素的影響，值得買科技人力成本增長較快。

2015年度、2016年度及 2017年度，公司職工薪酬分別為 3,563.14 萬元、8,656.48 萬元及 13,436.31 萬元，2015-2017 年的年復合增長率達 94.19%。未來不斷上漲的人力成本將可能對公司經營業績造成不利影響。

尤其公司位于北京這樣一座高生活成本、高房價、高人力成本，且電商互聯網發達人才爭奪激烈的一線城市，這樣的因素影響引子更大。

風險四：主營業務收入呈現季節性特征

報告期內，什么值得買上半年營業收入占全年營業收入總額的比重一般在30%-40%左右，大部分收入來自下半年，第四季度公司實現的營業收入最多。2015年至2017年，公司下半年實現的營業收入占全年營收收入的比例分別為68.61%、67.85%和60.95%。

第四季度是電商導購行業的旺季，主要原因包括：

1）接近年終，眾多電商、品牌商為了突擊全年銷售額相應增加廣告投入和促銷活動；

2）受國慶節、雙11、“黑五”圣誕購物季、元旦、春節等節日因素影響，電商平臺中會產生大量營銷活動。

對此，方格認為，公司收入季節性波動的特征，一方面會對公司財務狀況的持續穩定產生不利影響；另一方面導致公司業績在不同季度之間產生較大差異，從而影響投資者對公司價值的判斷。

正如電商分析師李成東指出的，什么值得買未來面臨的不是行業競爭的問題，而是自身天花板的問題，即流量增長乏力。“電商導購的本質是賣流量，而不是提供服務，所以從‘什么值得買’自身的業務模式來講，天花板沒有那么高。”李成東認為，升級轉型是什么值得買眼下迫切需要解決的問題，這會是影響其市值的關鍵因素。

不過，令人玩味的是，據說什么值得買近期正籌劃上線電商直播及電商短視頻內容板塊，什么火，什么能賺錢，咱就都去試試。

這家古老的導購公司，心態倒真夠年輕的，求生欲，還真不是一般的強啊。