虎牙于11月13日發布了2019年第三季度財報，數據表明，其營收為22.651億元，同比增長77.4%，凈利潤為1.232億元，同比增長117.1%。我們看到虎牙的營收和凈利潤都成上漲趨勢，這表明其第三季度財報表現較好，受財報發布影響，截止到發稿為止，其盤后股價上漲3.83%。

盡管虎牙表現不錯，但依然面臨諸多問題。其中最大的可能是競爭問題和版權問題。隨著快手，B站進入游戲直播市場，虎牙面臨的環境快速變化。在版權方面，隨著版權意識增強，價格上漲，虎牙的成本將快速上漲，這或許將影響他以后盈利情況。

不過，隨著直播的進步，技術或許將成為決定生死的一大利器。我們看到虎牙正在加速技術研發，在前不久的大會上更是公布了諸多技術。這有利于虎牙打造自己的生態平臺，如果能夠順利進行，這或許將是虎牙突圍的重點。美股研究社將持續關注事件的后續發展。

營收利潤同比增長，付費人數逐漸上漲

從營收上看，虎牙2019年第三季第營收為22.651億元，同比上漲77.4%。縱觀虎牙今年的表現，我們發現他的營收一直呈上漲趨勢，第一季度營收為16.315億元，同比上漲93.4%，第二季度營收為20.105億元，同比上漲93.6%。我們看到虎牙的營收增速十分明顯，這與其采取的各種策略有關，在未來一段時間內，其營收可能還將保持較快的增速。

從業務上看，虎牙的營收主要分為兩塊，一個是直播營收，第三季度直播營收為21.561億元，同比上漲77.2%，主要由于虎牙平臺上的付費用戶人數和每付費用戶支出均有所增加。財報顯示，付費用戶人數的增加，主要是由于公司采取了移動策略、虎牙平臺上所提供的內容的多樣化、以及公司繼續在將活躍用戶轉化為付費用戶的問題上付出努力。每付費用戶支出的增加則主要是由于內容吸引力增強、用戶體驗改善和產品功能升級。

虎牙第三季度廣告及其他營收為1.09億元，與去年同期的6010萬元人民幣相比增長81.3%。這種增長主要是由于游戲廣告商的需求增加、公司新上線了廣告分發平臺、以及虎牙品牌在中國在線廣告市場上的受認可度進一步上升。

從用戶來看，虎牙第三季度平均移動MAU（月度活躍用戶人數）達6380萬人，與去年同期的4940萬人相比增長29.1%。 虎牙第三季度平均MAU達1.461億人，與去年同期的9900萬人相比增長47.6%。虎牙第三季度總付費用戶人數達530萬人，與去年同期的420萬人相比增長28.5%。虎牙用戶人數的增長主要與前面提到的各種策略有關。

綜上所述，虎牙第三季度財報表現不錯，營收和凈利潤同比上漲。我們看到直播市場風云變化，經過激烈的競爭之后，特別是騰訊持股虎牙和斗魚以后，競爭態勢有所減弱，這也是其財報取得突出成績的重要原因。但虎牙未來依然面臨諸多問題，美股研究社將持續關注事件的后續發展。

游戲直播競爭逐漸加劇，版權促使成本進一步上漲

虎牙高速增長之路上仍然面臨兩大問題。一個是競爭問題，雖然與斗魚的競爭有所放緩，但隨著快手加注游戲直播，特別是電競，競爭問題將進一步凸顯，這使得營銷成本等不斷上漲。另一個則是版權問題，直播與版權天然掛鉤，雖然有騰訊持股，但其他音樂，游戲等都存在版權問題，這或許將進一步引發成本問題。

（1）斗魚快手加注游戲直播，競爭激烈導致營銷費用上漲

財報數據表明，虎牙第三季度銷售和營銷支出為1.223億元人民幣，與去年同期的6170萬元人民幣相比增長98.2%，主要由于與公司的產品和在國內外市場的品牌知名度相關的渠道和營銷費用增長，其中包括電子競技活動和各種營銷渠道產生的促銷費用。營銷費用與競爭相關，如今除了斗魚以外，隨著快手的入局，游戲直播行業競爭進一步加劇，費用也將進一步上漲。

快手正在積極備戰游戲直播和電競行業。據媒體報道，快手的游戲直播增速非常猛烈，拿到了今年《英雄聯盟》S9賽事的轉播權。在小組賽播放期間，快手稱其游戲直播移動端日活超過"斗魚+虎牙"，已破3500萬。另外，快手承辦了PEGI Summer 2019 全球邀請賽線上選拔賽和舉辦快手全平臺和平精英大獎賽。與斗魚，虎牙相同的一點是，快手的背后也是騰訊。

其實除了快手，B站，企鵝電競等直播平臺也在興起。這意味著虎牙的面臨的游戲競爭將更加激烈，尤其是B站對于Z世代的吸引力更大，企鵝電競作為騰訊的"親兒子"，都具有較大的優勢。直播行業進入下半場以后，各方對于主播的爭奪將會越發激烈。

對于主播和內容創造者的爭奪還會導致分成費用上漲。虎牙第三季度收入分成費用為15.089億元人民幣，與去年同期的8.440億元人民幣相比增長78.8%，主要由于虎牙平臺上的虛擬物品的收入分成費用增長以及公司繼續投資于海內外市場上的電子體育內容和內容創作者。

我們看到虎牙的主要直播內容依然是游戲，即使是想轉行泛娛樂化也需要很長一段時間。9月初，虎牙舉辦了其名下娛樂音樂廠牌"虎動音樂"live表演秀《真正的歌手》以及音樂節目《盡量更新》，但這款節目并沒有引起太大的關注，因此虎牙短期內難以去游戲化。

（2）版權問題逐漸突出，虎牙成本高速上漲

財報顯示，虎牙第三季度營收成本為18.588億元人民幣（約合2.601億美元），與去年同期的10.829億元人民幣相比增長71.7%，主要由于收入分成費用和內容成本增長、帶寬成本增長、以及參與公司平臺運營的人員數量的增加。版權成本目前并不突出，這與虎牙由騰訊持股有關，但隨著平臺規模擴大，未來對于游戲版權的需求將會上漲。

版權問題已經不容忽視。據媒體報道，我國的司法實踐中已有多個判決，將網絡游戲運行產生的連續動態畫面歸入著作權法中的"類電作品"加以保護。也就是說，只要出現版權違規問題，除了賠錢道歉以外幾乎沒有別的解決問題，今年馮提莫在斗魚直播時就因為播放音樂片段被起訴。

目前虎牙的主要游戲依然是騰訊旗下的王者榮耀，英雄聯盟等等，在騰訊的支持下這些主要游戲版權不存在問題。但是其他游戲，特別是國外游戲，以及音樂等存在一定的版權問題，如果不盡早解決，或許將會影響到以后的發展。若是購買版權，虎牙的成本將進一步上漲，畢竟近年來版權價格一直在上漲。

直播進入下半場，技術平臺或成未來競爭方向

據財報顯示，虎牙第三季度研發支出為1.350億元人民幣，與去年同期的7460萬元人民幣相比增長80.9%，主要由于研發員工增加，以及與2019年第三季度中新授予的股權獎勵相關的支出增長。研發支出主要與技術研發有關，雖然成本上漲，但卻帶來了更多的營收可能。

如果說直播上半場是各大平臺對于直播的爭奪，那么下半場將是各大平臺自身生態，技術的比拼。據媒體報道，斗魚和虎牙的主播跳槽頻率大，但百度指數卻變化不大，這意味著以主播為賣點的直播時代已經逐漸過去了。

而在技術上，虎牙似乎更有優勢。據鈦媒體報道，虎牙在直播技術上擁有先天性的優勢。首先，在高碼率編碼能力方面，虎牙在PC端具備適配包括英偉達，英特爾在內主流顯卡的硬編能力。另外，在移動端，具備適配市面上安卓和iOS系統手機的硬編能力。

另外，隨著5G的到來，虎牙還在建立自身的直播生態系統。2019年11月7日，在LiveTech大會上，虎牙發布了兩項在直播行業具有里程碑意義的技術成果：首個小程序開放平臺和首個虛實結合開放平臺HERO。這兩項技術將伴隨5G的到來改變當前直播流量問題，同時將開放給更多的合作伙伴，從而建立自身的生態。

據報道，開放內容涵括核心的直播技術、開發工具、數據服務等基礎設施，以及市場推廣、運營活動、應用商店等商業配套服務。接入開放平臺后，開發難度和成本將大大降低，人們參與虎牙直播的難度降低，未來參與人數將會增加，甚至成為虎牙新的營收方面。

借此，虎牙將增加更多的營收方式。目前主要是訂閱付費和內購分成。據鳳凰網報道，在訂閱付費模式下，開發者可以根據小程序的價值靈活定義為一次性付費或按周期付費。訂閱付費模式下100%收益歸屬開發者。內購分成的收益方式主要服務于在小程序內構建的增值服務模式，將小程序內部購買所產生的收益與開發者進行分成。

綜上所述，虎牙第三季度的財報表現較好，貫徹了一直以來的同比增長。但我們也要看到背后的風險，競爭危機和版權問題，尤其是這兩者引發的成本高速上漲問題。不過，虎牙的技術研發或許已經領先對手們一籌，這或許將成為新的營收增長點，美股研究社將持續關注事件的后續發展。

本文來源：美股研究社