五年前，地產(chǎn)行業(yè)正熱，融創(chuàng)中國董事長孫宏斌曾放出豪言，不會謀求融創(chuàng)的物業(yè)管理公司分拆上市，因為物業(yè)公司就像辦公共服務類機構，如果被分拆上市的話，將使得物業(yè)公司變成賺錢的工具，這種做法并不可取。

但進入2020年，這種說法不攻自破。10月20日融創(chuàng)中國發(fā)布公告，建議分拆融創(chuàng)服務控股有限公司于香港聯(lián)合交易所有限公司主板獨立上市。最終沒有逃過“真香定律”的融創(chuàng)服務為什么會選擇赴港敲鐘？趕上物業(yè)服務這個風口的融創(chuàng)服務，又會對整個市場的格局產(chǎn)生什么影響？

融創(chuàng)服務分拆上市“早有預謀”

據(jù)華盛資訊顯示，截至2020年9月10日，港股25家上市物業(yè)管理公司年內(nèi)股價平均上漲63.6%，僅有5家出現(xiàn)下跌，隨著物業(yè)管理板塊的走勢優(yōu)于整個大盤，整個市場迎來了一股物業(yè)拆分浪潮。融創(chuàng)服務赴港的時間點無疑趕上了一個利好風口。

事實上，融創(chuàng)中國分拆融創(chuàng)服務并不是心血來潮，從近些年來的一些人事變動以及股權架構調(diào)整可以發(fā)現(xiàn)，公司對此是早有預謀。先是將業(yè)務分為了地產(chǎn)及非地產(chǎn)兩大板塊并設立了相應的管理部門，而后于2019年9月，原融創(chuàng)中國首席財務官曹鴻玲被委任為融創(chuàng)服務集團總裁。

融創(chuàng)服務從不上市到急于赴港上市的轉變，一方面，物業(yè)板塊近年在港股市場的漲勢確實比較喜人。銀城生活服務股價較招股價高出逾300%，鑫苑服務亦高出逾200%，永升生活服務、濱江服務、時代鄰里、和泓服務、新城悅服務亦較招股價高出100%以上。

業(yè)內(nèi)普遍認為，港股市場的投資者比較看好物業(yè)服務行業(yè)未來的發(fā)展空間和潛力，港交所成為物業(yè)服務企業(yè)上市的首選地。在此誘因下，星盛商管、宋都服務、合景悠活、榮萬家、佳源服務、金科智慧服務以及世茂服務等9家物管企業(yè)目前正等待港交所的批復。

另一方面，融創(chuàng)服務的母公司融創(chuàng)中國當前面臨著巨大的償債壓力。數(shù)據(jù)顯示，截至2019年年末，融創(chuàng)中國有息負債總額增長近千億元至3222.70億元，同比增長逾四成；考慮永續(xù)債影響凈負債率同比上升5.41%至179.64%。融創(chuàng)中國的凈負債率和有息負債增幅均排在2000億元以上規(guī)模房企之首。

更為嚴重的是，融創(chuàng)中國未來一年內(nèi)需償還的有息債務達1357.33億元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為77.43億元，現(xiàn)金短債比僅為0.57。

而房產(chǎn)企業(yè)想要降低負債一般有三個途徑，一是通過股權變更，剝離一部分劣質(zhì)子公司，優(yōu)化財務數(shù)據(jù)；二是引入投資方；三是拆分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)單獨上市，開辟新的融資渠道。

出于看好物業(yè)服務行業(yè)未來的發(fā)展空間和潛力，并試圖借力資本市場提升集團的市場競爭力，使集團擁有獨立的融資平臺以及通過建立獨立而廣泛的投資者基礎，為未來發(fā)展提供資金的目的，融創(chuàng)中國選擇了分拆融創(chuàng)服務。那么融創(chuàng)服務登陸港股市場以后能否為危機四伏的融創(chuàng)中國帶來一些轉機？

業(yè)績穩(wěn)定增長卻高度“依賴”融創(chuàng)中國

從融創(chuàng)服務的招股書數(shù)據(jù)中可以得知，2017年至今公司一直保持著穩(wěn)定的業(yè)績增長。2017年-2019年，融創(chuàng)服務營收分別為11.11、18.42、28.27億元，三年復合增長率為59.5%。利潤則由2017年的0.43億元增加至2019年的2.7億元，三年復合年增長率高達150.7%。值得注意的是，今年第一季度，其利潤由去年的0.14億元增至0.67億元，同比增長高達394.9％。

此外，融創(chuàng)服務2017年-2019年經(jīng)營利潤分別為1.37億元、1.73億元、3.56億元，對應的經(jīng)營利潤率分別為12.4%、9.4%、12.6%。在資金方面，截至2019年底，融創(chuàng)服務擁有現(xiàn)金10.9億元，同比大增193%。2020年一季度末，現(xiàn)金增至18.22億元，3個月內(nèi)增幅高達67.2%。

而且公司在業(yè)務多元化上也取得了一些進展。融創(chuàng)服務的業(yè)務分為物業(yè)管理服務、非業(yè)主增值服務和社區(qū)增值服務。之前公司的主要營收一直系于物業(yè)管理服務之上，但最新的招股書數(shù)據(jù)顯示，融創(chuàng)服務非業(yè)主增值服務比重已經(jīng)超過了物業(yè)管理服務收入占比，從2017年的47.2%，升至2019年的55.6%。社區(qū)增值服務雖占比不足4%，但近三年也在逐步增長。

但即使融創(chuàng)服務的業(yè)績保持穩(wěn)定增長，卻仍難以避免一些行業(yè)頑疾。對于物業(yè)服務公司而言，其業(yè)績大多對母公司依賴性極強。碧桂園服務、保利服務等巨頭物業(yè)，對于母公司的業(yè)務依賴均在90%以上。

融創(chuàng)服務也不例外，2017-2019年以及2020年一季度，融創(chuàng)服務管理融創(chuàng)集團物業(yè)產(chǎn)生的收入分別占物業(yè)管理服務所得收入的99.4%、99.1%、99.6%及99.2%。而其外拓項目只有2個，收入貢獻不足1%，涉及在管建筑面積僅135.2萬平米。

除了過度依賴母公司之外，融創(chuàng)服務的多項指標與同行業(yè)公司相比并不占優(yōu)勢 拉低了其在資本市場的一部分估值。截至2019年年末，融創(chuàng)服務的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為10.90億元，不及碧桂園的八分之一、保利物業(yè)的六分之一，以及雅生活服務的四分之一。

并且融創(chuàng)服務2019年的整體毛利率和凈利率分別僅為25.25%和9.50%，幾乎處于行業(yè)中墊底的盈利水平，另從總體來看，融創(chuàng)服務在2017年—2019年的毛利率雖然呈現(xiàn)上漲趨勢，但2020年第一季度的毛利率則為19.6%，遠低于上市物企29%的平均水平。

就目前融創(chuàng)服務的業(yè)績表現(xiàn)來看，雖然一直在穩(wěn)定增長，但眾多指標落后同行業(yè)玩家，再加上并未克服行業(yè)難題和拖后腿的母公司，長此以往，上市后的融創(chuàng)服務估值或許會受到影響。

搭上“政策紅利”順風車，融創(chuàng)服務市值想象力如何？

今年由于國家印發(fā)了《關于全面推進城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造工作的指導意見》，根據(jù)住建部初步統(tǒng)計，全國共有老舊小區(qū)近17萬個，涉及居民超過4200萬戶，建筑面積約為40億平方米。

2020年新開工改造城鎮(zhèn)老舊小區(qū)3.9萬個，涉及居民近700萬戶，相比2019年的1.9萬個小區(qū)、約352萬戶居民，增加一倍。老舊小區(qū)改造后，必然要引入專業(yè)化的物業(yè)管理，從而釋放出巨大的市場需求，整個物業(yè)板塊未來的發(fā)展?jié)摿ξ磥砘驅⒌玫竭M一步的提升。

港股物業(yè)服務今年跑贏了大部分熱門板塊，因此很多分拆上市的物業(yè)股市值已經(jīng)接近或超過了母公司。比如，雅居樂集團市值413億港元，低于旗下物業(yè)企業(yè)雅生活服務436億港元的市值； 綠城中國市值328億港元，綠城服務市值近300億港元；建業(yè)地產(chǎn)市值122億港元，建業(yè)新生活市值102億港元。

物企的外拓能力往往被投資者視為盈利性、成長性和想象空間的考量指標或價值研判標準。為了提升自己的盈利能力與在投資者心中的估值，去年11月，融創(chuàng)服務收購了成都環(huán)球世紀，今年5月，融創(chuàng)服務又并購了業(yè)內(nèi)知名的開元物業(yè)。并購推動下，融創(chuàng)服務在管面積由2019年年底的0.53億平方面增長至1.01億平方米，合約建筑面積為2.27億平方米。

但即使如此，一方面碧桂園服務、彩生活、保利物業(yè)、綠城服務和雅生活服務的合約建筑面積均已進入"五億方俱樂部"，融創(chuàng)服務距離頭部公司還有很長一段的距離。

另一方面，即使融創(chuàng)服務漲勢值得肯定，但不能否認的是其整體收入在融創(chuàng)中國整體收入中占比較小。在2019年融創(chuàng)中國財報中，物業(yè)銷售收入占比為94.2%，而物業(yè)管理收入及其他收入占比僅有4.1%。所以，不管是想要“反哺”母公司，還是未來想要實現(xiàn)市值上的反超，短時間內(nèi)都還是存在一些困難。

總而言之，單論融創(chuàng)服務目前的業(yè)績表現(xiàn)，雖然部分指標落后同行業(yè)玩家，但2017年至今穩(wěn)定的增長也有值得資本市場高看一眼的地方。不過未來融創(chuàng)服務如果想要憑一己之力拓展行業(yè)的想象空間、并反向賦能融創(chuàng)中國，或許還有很長的一段路需要摸索。

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